Martin Höpner and Gregory Jackson

An Emerging Market for Corporate Control?
The Mannesmann Takeover and German Corporate Governance

 

Abstract

 
Corporate governance in Germany is often described as a bank-oriented, block-holder or stakeholder model where markets for corporate control have not played a significant role. This case study of the hostile takeover of Mannesmann AG by Vodafone in 2000 demonstrates how systemic changes during the 1990s have eroded past institutional barriers to takeovers. These changes include the strategic reorientation of German banks from the "house bank" to investment banking, the growing consensus and productivity orientation of employee co-determination and corporate law reform. A significant segment of German corporations are now subjected to a market for corporate control. The implications for the German model are examined in light of both claims by agency theory for the efficiency of takeover markets, as well as the institutional complementarities within Germany's specific "variety" of capitalism. While the efficiency effects are questionable, the growing pressures for German corporations to achieve the higher stock market valuations of their Anglo-American competitors threaten the distributional compromises underlying the German model.
 

Zusammenfassung

 
In der Vergangenheit wurde die Abwesenheit feindlicher Übernahmen als typisch für das deutsche Modell der Unternehmenskontrolle angesehen. Anhand einer Fallstudie zur feindlichen Übernahme der Mannesmann AG durch Vodafone in 2000 wird in diesem Papier argumentiert, dass institutionelle Barrieren gegen feindliche Übernahmen im Laufe der 1990er Jahre so weit erodiert sind, dass in Deutschland ein Markt für Unternehmenskontrolle entsteht. Dazu zählen insbesondere die Umorientierung der Großbanken vom Hausbank- zum Investmentbankparadigma, die fortschreitende Konsens- und Produktivitätsorientierung der Mitbestimmung und Veränderungen des deutschen Aktienrechts. Die Gruppe der Großunternehmen mit gestreuter Aktionärsstruktur sieht sich dem Zugriff des Markts für Unternehmenskontrolle nunmehr ausgesetzt. Die These der Principal-Agent-Theorie, der zufolge feindlichen Übernahmemärkten Effizienzwirkungen zuzuschreiben sind, wird kritisch bewertet. Die Gefahr feindlicher Übernahmen wird zu weiteren Anstrengungen zur Steigerung der Aktienkurse führen. Damit könnten die Verteilungskompromisse, die dem deutschen Modell zu Grunde liegen, unter Druck geraten.
 

Contents

 

1	Introduction: German Corporate Governance in Comparative Context
2	The Market for Corporate Control
2.1	The U.S. Experience: Efficiency or Opportunism?
2.2	The Absence of Hostile Takeovers
3	The Role of Takeovers in Germany
3.1	Institutional Factors Suppressing a Market for Corporate Control
3.2	Hostile "Stake-Building" as a Mechanism of Control?
4	The Case of Mannesmann
4.1	Ownership, the Stock Market, and "Shareholder Value"
4.2	The Takeover Bid
4.3	The Defensive Strategy Pursued by Mannesmann
4.4	Banks and Investment Bankers
4.5	The Role of Labor: Works Council, Employee Share Ownership, and Unions
4.6	"Germany - Where Capitalism Operates a Little Differently": Corporate Culture in Politics, Press, and Public
4.7	The Conclusion of the Takeover Battle
4.8	Post-merger Reorganization
5	Conclusion: Hostile Takeovers and the Institutional Change in German Corporate Governance
5.1	Mannesmann in Context
5.2	Political Regulation of Takeovers
5.3	Institutional Change and the German "Model" of Corporate Governance

References